世界投资者周 丨《证券法》之“投资者保护”修订解读
编者按：修订后的《证券法》已于2020年3月1日起正式施行，本次修订围绕“全面推行注册制，完善市场基本制度，强化信息披露，加强投资者保护，加大处罚力度”的基本原则，对法律条文进行了大幅修改完善。修订后的《证券法》新设“投资者保护”专章，规定了投资者适当性管理、先行赔付、证券代表人诉讼等制度，在投资者保护方面作出了许多颇有亮点的安排。
一、明确证券公司的投资者适当性管理义务
【主要条文】
新《证券法》第88条、第198条
【变化】
1.以法律形式明确证券公司的适当性管理义务。
2.要求证券公司充分了解投资者情况和揭示风险。
3.规定相应的行政责任和民事赔偿责任。
【解读】
1.新《证券法》吸纳了《证券期货投资者适当性管理办法》有关内容，以法律形式明确证券公司向投资者销售证券、提供服务时要履行充分了解投资者,如实说明并充分揭示投资风险,与投资者的风险相匹配的义务。
2.第88条明确证券公司违反适当性管理义务应承担民事赔偿责任。第198条规定证券公司违反适当性管理义务，要承担“责令改正、警告、罚款”等行政责任。
二、区分普通投资者和专业投资者
【主要条文】
新《证券法》第89条、94条
【变化】
1.将投资者分为普通投资者和专业投资者。
2.通过举证责任分配、强制调解方式，加大对普通投资者的保护力度。
【解读】
1.根据财产状况、金融资产状况、投资知识和经验、专业能力等因素，将投资者分为普通投资者和专业投资者。关于专业投资者《证券期货投资者适当性管理办法》第8条详细规定了应当符合的条件。
2.对普通投资者加大保护力度：一是规定在普通投资者与证券公司发生纠纷时，由证券公司承担举证责任证明其行为符合法律法规规定。由于普通投资者既可能是自然人，也可能是未达到专业投资者指标的法人或其他组织，与作为金融消费者的自然人有所区别。因此，此处举证责任分配与《全国法院民商事审判工作会议纪要》规定的金融消费者权益保护纠纷中证券公司对其是否履行了适当性义务承担举证责任的责任分配有所不同。二是规定普通投资者要求调解的，证券公司不得拒绝。
三、建立上市公司股东权利代为行使征集制度
【主要条文】
新《证券法》第90条、第199条
【变化】
1.在法律层面明确规定上市公司股东权利代为行使征集制度，并完善征集主体、上市公司配合义务等具体要求。
2.规定了违法征集的民事赔偿和行政责任。
【解读】
1.上市公司股东权利代为行使征集制度是中小股东行使股东权利的有效途径。此前，《上市公司章程指引（2019年修订）》第78条第二款和《上市公司股东大会规则（2016年修订）》第32条均对该制度作出了规定，本次新《证券法》在法律层面对该项制度予以明确，并进一步完善了原有规定。
2.完善征集主体规定。增加投资者保护机构作为征集主体，并将原有规定中可以作为征集主体的“符合相关规定条件的股东”，明确为“持有百分之一以上有表决权股份的股东”。
3.完善征集要求。明确征集方式可以是自行征集或委托证券公司、证券服务机构公开进行征集。明确规定上市公司负有配合征集人披露征集文件的义务。重申禁止以有偿或者变相有偿方式公开征集的要求。
4.明确规定违法征集导致上市公司或者股东遭受损失的，应当依法承担民事赔偿责任，并规定了违法征集应当承担“责令改正、警告、罚款”等行政责任。
四、明确上市公司现金分红制度及法定分红要求
【主要条文】
新《证券法》第91条
【变化】
1.要求上市公司在章程中明确分配现金股利的具体安排和决策程序。
2.明确上市公司当年税后利润，在弥补亏损及提取法定公积金后有盈余的，应当按照公司章程的规定分配现金股利。
【解读】
2008年实施的《关于修改上市公司现金分红若干规定的决定》就明确规定，在《上市公司章程指引（2006年修订）》第155条增加一款，作为第二款：“注释：公司应当在章程中明确现金分红政策，利润分配政策应保持连续性和稳定性。”此后《关于进一步落实上市公司现金分红有关事项的通知》《上市公司监管指引第3号--上市公司现金分红》）以及 《关于鼓励上市公司兼并重组、现金分红及回购股份的通知》均对上市公司现金分红作出了明确规定，但是关于现金分红的具体条件并未提出要求。
此次，新《证券法》不仅在法律层面明确了现金分红制度是上市公司章程的必备内容，同时还规定“上市公司当年税后利润，在弥补亏损及提取法定公积金后有盈余的，应当按照公司章程的规定分配现金股利”的法定分红情形，从而使得分配现金股利成为法定要求，依法保障了股东的资产收益权。
五、建立债券持有人会议及债券受托管理人制度
【主要条文】
新《证券法》第92条
【变化】
1.在法律层面明确债券持有人会议制度及债券受托管理人制度。
2.赋予债券持有人会议变更债券受托管理人的权利。
3.赋予接受委托的债券受托管理人以自己名义代表债券持有人提起、参加民事诉讼或者清算程序的权利。
【解读】
1.此前，《公司债券发行与交易管理办法》已对公司债券的发行、交易转让、信息披露、债券持有人权益保护等内容进行了细致规定，对于债券持有人会议及受托人管理制度亦有规定。新《证券法》在法律层面对两项制度进行了重申和明确。
2.按照《公司债券发行与交易管理办法》第48条第二款规定，“发行人应当在债券募集说明书中约定……债券持有人会议规则及债券募集说明书中其他有关发行人、债券持有人权利义务的相关约定。”第51条规定，受托管理人由债券发行人聘任，受托管理人接受证监会调查或者依法不再适合担任受托管理人时，债券持有人会议有权选任新的受托管理人。即仅明确规定了债券持有人会议变更债券受托管理人的一种情形，其他情形均交由发行人在债券募集说明书中进行约定。而新《证券法》明确赋予了债券持有人会议通过决议变更债券管理人的权利。
3.明确规定债券发行人未能按期兑付债券本息的，债券受托管理人可以接受全部或者部分债券持有人的委托，以自己名义代表债券持有人提起、参加民事诉讼或者清算程序。《公司债券发行与交易管理办法》第50条第（八）项已有此项制度安排，规定受托管理人可以以自己的名义代表债券持有人提起民事诉讼、参与重组或者破产的法律程序，新《证券法》此次新增了清算程序。
六、明确先行赔付制度
【主要条文】
新《证券法》第93条
【变化】
对先行赔付制度进行了原则性规定。
【解读】
1.先行赔付制度是我国证券市场的原创性规则。本次修订前，万福生科案、海联讯案、欣泰电气案等处罚案件已经对该项制度进行了实践探索。新《证券法》将实践经验提炼升华为法律条款，在投资者保护、降低司法救济成本、引导构建市场信用等方面将发挥重要作用。
2.该条对先行赔付制度进行了原则性规定：发行人的控股股东、实际控制人、相关的证券公司可以委托投资者保护机构，就赔偿事宜对受损失的投资者予以先行赔付。先行赔付后，可以依法向发行人以及其他连带责任人追偿。
3.实践中该制度的配套规则还不够完善，该条中“可以委托”等表述也明确先行赔付非强制性；在如何切实保障先行赔付人的求偿权、适当降低先行赔付成本等方面仍须完善，从而充分发挥该制度的作用。
七、完善调解制度和派生诉讼制度
【主要条文】
新《证券法》第94条
【变化】
1.规定了普通投资者强制调解制度。
2.规定了投资者保护机构支持投资者诉讼机制。
3.在《公司法》规定的基础上，完善持股投资者保护机构提起派生诉讼的相关规定。
【解读】
1.明确了证券纠纷可以向投资者保护机构申请调解的路径，将调解制度上升到了法律高度。特别是创建了强制调解制度，规定在普通投资者与证券公司发生纠纷,普通投资者提出调解请求的,证券公司不得拒绝。
2.新《证券法》出台前，投服中心在《国务院办公厅关于进一步加强资本市场中小投资者合法权益保护工作的意见》的指导下，结合原有法律制度，通过委派公益律师作为诉讼代理人等方式支持投资者诉讼维权，提起首例证券支持诉讼“匹凸匹案”、首例市场操纵支持诉讼恒康医疗案等，积累了不少实践经验。新《证券法》第 94 条第2款从法律层面明确了投资者保护机构的支持诉讼角色，为投资者保护机构进一步支持投资者通过诉讼维权提供了法律支撑。
3.第 94 条第3款特别赋予投资者保护机构派生诉讼的权利，规定持有公司股份的投资者保护机构可为公司的利益以自己的名义向法院提起诉讼，且持股比例和持股期限不受《中华人民共和国公司法》第151条连续180日持股1%以上规定的限制。
八、探索适合我国国情的代表人诉讼制度
【主要条文】
新《证券法》第95条
【变化】
1.明确了虚假陈述等证券民事赔偿案件中的“代表人诉讼制度”。
2.规定投资者保护机构可以作为诉讼代表人，按照“明示退出”“默示加入”的原则，在接受五十名以上投资者委托后提起集体诉讼。
【解读】
根据新《证券法》第95条的规定，我国的“代表人诉讼制度”有两种模式：
1.“明示加入”的代表人诉讼制度。借鉴《民事诉讼法》第54条人数不确定的诉讼代表人制度，规定对于针对同类诉讼标的、人数众多的当事人一方，可以推选诉讼代表人进行诉讼；存在相同诉讼请求的投资者，在法院公告登记的情况下，可以在法院登记，以“明示加入”的方式参与诉讼。在此种诉讼模式下，法院的判决、裁定向所有登记参与的投资者生效。
2.“明示退出”、“默示加入”的集体诉讼制度。该制度被认为是适应我国国情的极具突破性的立法尝试。规定投资者保护机构受五十名以上投资者委托，可以作为代表人参加诉讼。但与第一种模式不同的是，投资者保护机构所代表的是经证券登记结算机构确认的权利人，即投资同一股票的全体投资者，除非投资者明确表示不参与诉讼。在此种诉讼模式下，投资者无需登记，借助投资者保护机构代为登记，就可作为诉讼主体享受诉讼判决结果，与成熟资本市场“默示加入”的“集团诉讼”的核心内涵基本一致。
